（报告出品方：中信证券）

公司概况：专注于自动化设备，从3C向半导体、新能源扩展

主营业务：深耕消费电子领域智能制造，切入新能源、半导体、光伏等新赛道

历史沿革：智能制造解决方案供应商，覆盖消费电子、新能源、半导体、光伏等领域。赛腾股份自成立起便专注于智能制造解决方案，在消费电子领域积累丰富技术储备后深化行业布局，通过一系列收购切入新能源、半导体、光伏等新赛道。成立初期（-年）：深耕消费电子领域智能制造，积累丰富技术储备。赛腾股份成立于年，年公司通过A客户合格供应商认证，此后不断拓展和巩固与A客户的合作，为其手机、手表、平板电脑、无线耳机、售后服务等多种产线与事业部提供自动化组装和检测设备。战略布局（年至今）：横向拓展，切入半导体及新能源领域。公司年收购无锡昌鼎、昆山平成、苏州菱欧等公司，切入半导体检测及汽车零部件智能装备领域。年收购日本OPTIMA株式会社，从事半导体晶圆设备的开发、制造及销售服务，正式进军高端半导体领域。

主营拆分：自动化设备为核心业务，收入占比超60%，下游应用以消费电子为主。公司自成立起便专注于自动化生产设备的研发设计与生产，以及相应的治具及技术服务，产品广泛应用于消费电子、半导体、新能源汽车、光伏等领域，与A客户、日本电产、村田新能源、松下能源、SUMCO、SKsiltron、Samsung、奕斯伟、中环半导体、金瑞泓等优质客户建立良好的合作关系。并且公司主要提供个性化、定制化的自动化设备，和标准化设备供应商相比，更加深入理解客户的需求，与客户绑定更深。分业务看：

自动化设备业务：年收入占比62%。包括非标准化自动化设备和标准化自动化设备两大类，在消费电子及新能源汽车行业主要是非标准化自动化设备，依据客户的需求提供生产制程中所涉及组装及检测的非标准化自动化设备；在半导体及光伏行业主要提供标准化自动化设备，具体包括固晶设备、分选设备、晶圆包装机、倒角轮廓机、倒角粗糙度量测、晶圆字符检测机、晶圆激光打标机、晶圆激光开槽机、光伏组件自动化单机设备及整线等；治具业务：年收入占比33%。治具业务是公司的传统优势业务，可按照客户要求提供适应半自动化生产或全自动化生产的品类，主要包括测试治具和生产治具。-年收入分别为2.22/6.43/8.06亿元，同比+52.05/.64/25.35%，占比18.44/31.77/34.84%；技术服务业务：年收入占比5.4%。技术服务业务包括设备的安装调试、操作培训、定期检查、维护保养、故障分析及恢复、修理修配等具体内容。

公司战略：展望后续，我们认为公司的核心发展思路在于立足原有3C大客户拓品类，同时积极向半导体、新能源领域设备扩张。（1）A客户端：公司与A客户深度合作十余年，供应产品从手表类设备拓展至手机、耳机类设备，已经是A客户3C自动化设备头部供应商，尤其是在耳机产线自动化设备方面占据主要供应商位置，后续A客户在手机、MR、耳机端的创新，公司亦有希望深度参与，拓宽产品品类。（2）半导体及新能源方面：公司前期收购全球领先的晶圆检测设备供应商OPTIMA切入半导体领域，以及国内的无锡昌鼎、昆山平成、菱欧科技切入汽车零部件/锂电池智能装备领域，后续有望成为公司第二成长曲线。

股权架构：股权较为集中，创始人为实际控制人

股权结构：股权主要集中在公司联合创始人，员工股权激励实现利益绑定。截至年1月12日，公司的两位创始人孙丰先生、曾慧女士分别持股22.93%，为公司最大股东暨实际控制人。公司分别于年3月、年10月、年6月实施股权激励计划，以激励董事、高级管理人员、中高层管理人员等，核心激励对象包括赵建华先生（公司副总、董事，曾在世强电脑、顺丰速运、汇川技术等任职）、娄洪卫先生（公司董事，曾在富士康任职）等。其中年6月的激励计划共计授予股票.8万股，授予对象总计人，授予价格为9.43元/股，形成摊销费用共计约.08万元，-年度分别为.03/.04/.01万元。

创始人夫妇年底离婚分割股权，曾慧女士于Q1公布减持计划。年12月12日创始夫妇孙丰、曾慧离婚案判决书规定，孙丰先生将其名下的万股股权变更登记至曾慧女士名下，股权分割后两人持股分别为万股，持股比例分别为22.93%。曾慧女士计划于年3月至9月通过竞价交易和大宗交易的方式按市场价格减持不超过1.%的持股比例，共计万股，主要系个人资金需求，截止年4月6日，曾慧女士已减持万股，直接持股比例降至21.%。

财务分析：营收与A客户项目相关性高，潜望式新项目带动高成长

收入端：营收表现与A客户项目相关性高，过去十年手表、手机、耳机等产线自动化设备带动公司成长。公司下游客户集中度较高，-年前五大客户收入占比分别为62%/66%/73%，其中我们预计A客户是核心大客户。公司过去收入端也和A客户端项目相关性较高，公司-15年收入增长较快，主要系获得A客户智能手表气密性测试设备订单。年营收同比下滑18%，主要系A客户年设备以升级改造为主，导致收入端增速收窄。同时，公司在A客户端拓展更多业务线，包括手机端的按键组装设备、无线耳机端的组装设备等，随着年以来A客户无线耳机出货量快速成长，带动公司收入上行。展望后续，我们认为虽然A客户无线耳机设备需求阶段承压，但公司同时开拓A客户潜望式模组、MR等相关产线设备，有望带动业务进一步成长。此外公司横向开拓半导体硅片/晶圆检测、新能源设备等业务，未来或将成为第二成长曲线。

短期来看，公司在手存货水平达到历史新高，随着发货设备逐步验收确认收入，我们认为年业绩有望高景气。回顾公司历史财务表现，一般来看存货高点往后1-2个季度为公司阶段的收入高点，系公司存货主要为备料生产的原材料、在产品以及发出后未验收的设备。根据公司财报，截止Q4公司存货达到16.3亿元，环比Q3末增加近3亿元，同比年末接近翻倍，我们认为系公司正在执行中的订单（如A客户手机潜望式模组设备、手机组装相关设备等）持续增加，随着发货设备逐步验收确认收入，公司年业绩有望高景气。

毛利率方面：公司毛利率波动下滑，年约40%，后续随着新品占比提升，毛利率有望恢复。公司-年毛利率分别为39%/39%/40%，相对于前期呈现波动下滑态势，我们认为主要为公司目前收入结构中传统业务设备的占比较高（如耳机设备、手表气密性检测设备、手机组装相关设备等），并且目前新能源设备等尚处于起步阶段，盈利水平低于3C设备。后续随着公司潜望式、MR、半导体等设备占比逐步提升，我们认为毛利率结构将有望恢复。

费用率方面：公司期间费用率处于行业平均水平。公司年期间费用率为28.5%，同比-2.8pcts，其中销售/管理/研发费用率分别为9.6%/8.8%/10.3%。纵向来看，公司期间费用率相对稳定，保持在30%上下；横向来看，与可比公司如博众精工、智立方、杰普特、华兴源创等相比，公司期间费用率基本位于行业平均水平。

消费电子业务：从A客户耳机产线设备，拓展至潜望/MR等增量市场

核心观点：年潜望式模组设备贡献核心增量，后续

转载请注明:http://www.aideyishus.com/lkzp/7944.html