（报告出品方/作者：浙商证券，李丹）

1.势来不止，势去不遏——国内非酒精饮料及现制茶饮品行业

发展趋势

1.1.软饮料行业整体稳定增长，高端茶饮增速占据上风

中国非酒精饮料市场可分为茶、瓶装水、蛋白饮料、果汁、碳酸饮料、能量运动饮料、咖啡及其他。按照零售消费价值统计，中国非酒精饮料市场由年的亿元增长至年的亿元,复合增速为6.5%。中国非酒精饮料的零售消费价值增幅于年下降，主要是因为新冠疫情的爆发。由于中国对新冠疫情的有效遏制，我们认为未来将出现反弹。

茶一直是中国最受欢迎的饮品，截止至年，茶在中国非酒精饮料的市场中，占据约三分之一的规模。中国的茶市场总规模由年的人民币亿元增长至年的亿元，年复合增长率为9.8%。

现制茶饮的规模正快速增长，由年的亿提升至年的亿，且在非酒精饮料的市场规模中占比率不断提升，年至年，由4.7%提升至9.2%。现制茶饮过去五年的CAGR为21.9%，增长速度远高于其他非酒精饮料品类，其中高端现制茶饮增速最快，过去五年CAGR为75.8%，于年总规模达到亿元。

1.2.国人口味造就现制饮料边界线融合的竞争格局

我们认为，由于行业中不同层次的饮品具有明显的价格分层，高端与中低端之间价格差异显著，由此确定了竞争的范围。反观产品类别的分界线就较为模糊，企业之间相互借鉴产品创意，完善自身产品矩阵，一旦有产品受到市场验证，会立刻相互跟进学习。例如喜茶也推出了咖啡饮品参与现制咖啡的竞争，瑞幸相对应的也推出水果茶产品。我们认为，单杯饮品同一价格区间的企业将朝向饮品多元化的趋势发展，竞争将相比市场目前认为的更加泛化。因此，奈雪目前所处行业将不仅止步于现制茶饮行业，同时也将面临更多竞争者。随着更多资本和玩家的加入，未来行业将面临洗牌。

现制饮品在一级市场赛道火热，受到投资人追捧，以喜茶为例，在年7月，完成D轮融资，融资5亿美元，新的估值已经达到亿人民币；蜜雪冰城在今年一月完成A轮融资，融资20亿人民币，投后估值亿人民币。

奈雪作为第一个上市的连锁高端茶饮企业，将有更多融资方式，品牌也将占据先发优势。奈雪的茶相比于同业其他竞争者，门店数较少，远未达到开设门店的极限。升级后的奈雪的茶PRO客单价不变，但一次性投资金额大大降低。公司旗下有单价较低的台盖品牌，且开放特许经营权的加盟。开放加盟后，未来公司的收入将以加盟费为主，按照主流的管理费的收取方式，将按照不同城市收取不同的加盟费用，约为1-10w元不等。加盟费按年收取，不以销售收入提成。

1.2.1.公司消费群体画像

新茶饮更受年轻人喜爱，其中90后、00后为主要消费者，占据共计80%的比例。其女性消费者占比为男性消费者的两倍以上，在90一消费人群中，女性消费者占比70%。

通过对官方微博粉丝的分析，我们对比了现制茶饮龙头的粉丝数据。并与白皮书的数据进行印证。其中女性占比较大，均超过65%，女性是目前高端现制茶饮的消费人群中的绝对主力。45岁以下的粉丝占比均超过75%，其中奈雪的粉丝在18-35岁的人群中占比过半，为53.8%，喜茶为44.2%。相比喜茶，奈雪的潜在客户更加年轻化。

新茶饮消费者中的较高收入者占比较大，其中有74.6%的消费者月收入大于。有近81.5%的消费者消费频率高于每周一次。用户黏性较强。

1.2.2.饮品爆款元素的长生命周期

对于茶饮行业而言，不断推出爆品是不断维持高客流量的关键。一款爆品就能直接引爆口碑，从而增加品牌记忆点，带动整个品牌的发展。这在瑞幸的陨石，厚乳，生椰系列；喜茶的多肉系列，CoCo的沙棘系列，都得到了验证。

同样的爆款，生命周期却不同。爆款的生命周期主要受到以下几个因素的影响。

1.竞争对手的因素

当成功做出爆款产品，成为整个行业类目的TOP，必然会被竞争对手学习参考，然后跟进推出同类产品，用更多的投入更低的价格来竞争。

但由于爆款具有品牌记忆点，且传播速度往往具有“非线性”的特征，即在极短时间传播范围极广，而竞争对手的供应链来不及配置，因此在引爆口碑后通过“自来水”在主流社交媒体的传播，受益最大的仍然是初创爆品的品牌。后来者往往不能达到前者的高度。喜茶的多肉系列销量仍然高出其他竞争对手推出的同类商品。

2.自身的因素

在爆款初期，由于爆款的不可预测性，品牌并不能提前预测哪款商品会成为引爆口碑的爆品，因此供应链会突然受到需求的冲击，由于订单量急剧增加，库存不够，造成缺货，此时如果增加供应商，造成产品品质变化，引起口碑的下降，也会极大缩短爆品的生命周期。但目前各个公司都设有舆情监控的机制，对门店不同商品的销量也使用数字化的管理手段监控，一旦某种商品在销量中具有异动，企业将顺势在KOL中投入资金，配合打造爆款，并同步在原材料供应商中加单。以延缓爆款生命力。

3.产品周期的因素

大众的吸引力会向其他产品转移，因此热潮型产品不可避免地会逐渐衰退。作为品牌的应对措施只能不断地推出爆品，形成尽可能带动店内其他的热度，把爆款热度转化成店铺热度。

但同时我们观察到，对于现制饮品行业，爆款生命力的逻辑略有不同，爆款产品风潮即使改变了，销量对于非爆品也具有碾压性的优势。根据喜茶官方微博统计数据，多肉葡萄自年推出起到现在，仍然在每年的饮品销售额中牢牢占据销量前三位置。根据我们的草根调研走访，对于奈雪的茶，仙女棒软欧包从推出起就一直占据软欧包的销售额前列。产品创造者的先发优势将保持很长时间，竞业公司即使推行类似的产品，也不能在消费者中形成记忆点。

2.崭露头角，初现峥嵘——初窥奈雪的茶

2.1.公司概况——中国高端现制茶饮龙头

奈雪的茶是我国高端现制茶饮连锁的龙头企业之一，公司旗下目前运营奈雪的茶和台盖两个子品牌，其中奈雪的茶主打高端系列，产品矩阵包含茶饮（水果茶和纯茶），咖啡，烘焙软欧包，茶叶及其他纪念品。单品平均价格高，且全部门店为直营模式；盖主要瞄准价格敏感型消费者，且开放特许经营权，提供加盟服务。

其中奈雪的茶有多种形态的门店，除现制茶饮之外都具有不同的特点。包括开在大型商场周围的奈雪的茶标准店，提供现制烘焙产品、奈雪的茶PRO店，仅提供预制加热烘焙型产品，blablabar酒屋，提供酒精饮料，奈雪的茶梦工厂，类似总部的新产品开发基地，及奈雪的茶礼物店，配有娃娃机等体验游乐型器械。

2.2.发展历程：成立6年即上市

公司在广东省深圳市于年创立，年在深圳开设首家奈雪的茶茶饮店，随后经过一系列融资不断扩张，截至年，已经有超过家门店。6月30日正式登陆港交所，以发行价格区间上限定价每股19.80元。

2.3.股权结构：赵林彭心夫妇创立，拥有绝对控制权

公司实控人为创始人赵林和彭心夫妇，其通过LinxinGroup持有公司56.86%的股份对公司具有绝对控制权。此外ForthWisdomLtd为员工持股平台，拥有合计5.35%的股权，由公司创始人彭心代为行使投票权。

公司实控人为赵林、彭心夫妇，其中董事长赵林拥有多年餐饮业经验，曾经在美心任产品经理，对如何运营连锁餐饮业和推出新产品有着独到的经验和理解。公司管理层都具有丰富的相关领域的经验和工作经历。

首席技术官何刚先生在年七月加入奈雪，何刚先生曾经在亚马逊负责云计算有关的业务，之后在盛大任副总裁，管理云计算和数字化业务。何刚先生曾经在瑞幸咖啡担任过首席技术官，全面负责数字化业务。目前何刚先生全面负责公司的数字化战略并担任信息技术的监督管理工作。何刚先生及其夫人通过全智有限公司持有奈雪的茶0.29%的股份。我们认为，何刚先生和奈雪的充分利益绑定有助于公司加快数字化发展。

2.4.公司经营现状分析

疫情难阻门店扩张，饮品销售占比持续扩大。公司门店数量持续增加，特别是随着一线城市的门店爆品成功及舆论的发酵产生口碑之后，公司在二线城市加速布局，从年的66家发展至年的家，但总体来看，公司大部分门店都开设于一线和新一线城市，且公司在一线和新一线城市的门店增速最快。、、年，公司门店数量分别为家家和家，和年门店数量同比分别增加.97%和50.15%。

截至今年五月，门店数量已经达到家。另外，公司收入实现快速增长，、、年，公司实现营收分别为10.87、25.02、30.57亿元，同比增长%、22.18%，主要系公司茶饮店门店数量增加导致的订单数量上升从而带动营收的增加。-年，公司平均单店订单数量依次为、、单，呈下降趋势，这是由于门店集中于下半年开业，且企业门店加速扩张导致。

现制茶饮产品在总营收中的占比从年的72.8提升至年的77.6.%，在21年H1中，由于公司大力发展新零售业务，现制茶饮的比例降至74.7%。公司的净亏损规模增大，年主要原因系受到疫情冲击，以及早期投资人以优先股的形式进行股权投资的公允价值变动损益为负1.3亿元。年H1，优先股公允价值变动损益为负43.3亿，导致归母利润为负43.2亿，但经调整后公司盈利0.48亿。

公司最主要的营业成本为原材料、员工薪酬和使用权资产折旧（即店铺租金），其中原材料成本占比呈上升趋势，主要原因系公司销售产品中现制茶饮占比扩大，茶饮的原材料成本占比相较于烘焙产品更大。公司大力拓展销售渠道，除门店外大力发展以

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